近日，本所律师接待了不少境内外客户有关代币（或“虚拟货币”）问题的法律咨询、也座客上海人民广播电台《市民与社会》节目与听众进行了广泛的交流，鉴于广大机构与个人对代币定性存在误解，今次特从法律本质角度浅析，供社会各界人士探讨、交流。

背景：

自2008年比特币问世以来，随着时间的流逝和代币的推广，公众对代币的关注度不断提升，其以无发行机构、匿名性、全世界流通性、低交易费用等特征被越来越广泛的接纳和应用。同时，代币融资也对传统央行职权造成一定冲击，伴随而来的洗钱、逃税等违法犯罪的行为也不容忽视。

2017年9月4日，由央行等七部委联合发布的《关于防范代币发行融资风险的公告》（以下简称《公告》），明确了代币发行融资行为（ICO）的本质，将其认定为是一种未经批准非法公开融资的行为。同时要求各方立即停止各类代币发行融资活动，做好清退等工作。

消息一出，引发业界巨震。据中国证券网报道，截止9月22日，上海共计17家平台已停止ICO业务，相关代币融资发行平台已发行项目90%以上已基本完成清退，相关比特币等虚拟货币交易平台也均提出了退出方案[1]。

但是，随着比特币在美国、日本、新加坡等国的合法化，如何看待代币、代币融资及其产生的影响，我国现采取“一刀切”的形式对ICO业务进行禁止，是否就可以从根本上解决问题，又是否就可以无视广泛应用的区块链接技术和国际化的市场需求，值得探讨与沉思。

一、代币的法律性质

要解决ICO所引发的问题，首先应明确代币的法律性质。《公告》中明确指出：代币发行融资中使用的代币或“虚拟货币”不由货币当局发行，不具有法偿性与强制性等货币属性，不具有与货币等同的法律地位，不能也不应作为货币在市场上流通使用。

从《货币银行学》角度看，货币是以政府的信用作为保证，通过国家的法律强制力来流通的，其发行权一般由中央银行独家享有，由中央银行规定其发行的数量并通过对数量的调整来保持经济的稳定。除了流通性之外，法偿性与强制性等货币属性是其最核心的特征。而代币完全脱离中央发行机构，政府不对其价值负责，整个交易过程均由参与者自主决定，由参与者基于区块链技术对其价值赋予认可和信心。代币在本质上作为一种互联网上的投资权益，没有传统货币意义上的政府信用作为保证。公众愿意信任并使用，就有价值；一旦公众认为不可信，代币将失去存在的意义。[2]换句话，信赖利益是基于区块链接技术而产生，代币在特定的互联网范围内属于有价值的财产权益。另外，代币的”稀缺性”也制约了其成为货币的可能，以比特币为例，据中国人民银行参事、中欧陆家嘴国际金融研究院常务副院长盛松称，比特币在2140年达到2100万数量上限。在这样的一个数量恒定的“货币”世界里，如何通过调节“货币”数量保证经济发展，如何应对可能引发的“退货紧缩”，更像是一个伪命题。

因此，鉴于代币自身属性，中国、美国、新加坡等国家均不认可代币的“货币”属性，但是如何定性尚未有统一结论。法学界通说认为代币无法承担起“货币”的角色，而仅仅是“资产”或“权益”。我们的《物权法》和《民法总则》、《民法通则》并未对“资产”有过明确的定义，《企业国有资产法》则指出“国有资产是指国家对企业各种形式的出资所形成的权益”，引申出来，本所律师提出，代币应被理解为投资者基于购买互联网上“虚拟组织”发行和销售数字资产所形成的权益。这种权益，同时具备财产性、流通性、收益性、风险性的特征，与证券的相关属性极其类似。但是它完全去中心化、价格波动极大、跨平台挖掘等属性，又是证券无法涵盖的。

二、ICO的法律属性

考虑到我国已通过红头文件的形式明确代币不属于“货币”范畴并对ICO业务予以禁止，可以预见，在很长的一段时期内，ICO业务至少在我国境内不会取得实质性的发展。但是，《公告》第一条“准确认识代币发行融资活动的本质属性”中，并未对“代币发行融资活动的本质属性”进行界定。那么，从法律角度又该如何认识呢？先来了解一下各国对ICO的定位与监管措施。

（一）美国证券交易委员会拟将ICO作为证券法的监管对象

美国时间2017年7月25日，美国证券交易委员会（SEC）发布调查报告，提醒市场参与者：被称为去中心化自治组织（DAO）的“虚拟”组织提供和出售的代币是证券；互联网上“虚拟”组织发行和销售数字资产的行为将可能作为证券法的监管对象。无论发行人是传统公司还是区块链上的自动化组织，无论是适用美元还是虚拟货币购买，无论是用传统凭证式还是区块链技术发行，都是美国的证券，都受到美国证券法的约束。[3]      

SEC为保证金融市场的稳定和投资者的合法利益，同时要求相关发行人、销售者和交易平台除适用有效的豁免外，均需按照证券法的规定进行注册。

对ICO的不同定性，会导致完全不同的监管构架。虽然此次调查报告并非针对所有的 ICO作出的性质划分，但作为当前美国政府监管层发出的最新规制措施声音，很大程度上反映了美国政府并无禁止ICO业务的打算。可以确定的是，将ICO纳入政府监管将是其发展的主要趋势。

（二）日本承认ICO的合法性并鼓励发展

日本ICO的主要监管机构是日本中央银行和金融厅。作为代币和区块链技术的发源国，日本政府支持ICO的发展，不仅由日本交易所集团牵头成立区块链联盟；还对交易所和互联网公司发行牌照，允许ICO项目进行。[4]据巴比特网站统计，2017年4月，日本政府修订了《资金结算法》，承认比特币是一种合法的支付方式； 8月，日本金融厅透露约有50家比特币交易所已向该机构提交了注册文件。在中国全面禁止境内ICO业务后，日本比特币交易量跃居全球第一。[5]

（三）新加坡承认ICO合法，并出台配套税收条款

数字货币在新加坡的主要监管机构是新加坡金融监管局（MAS）。MAS在对虚拟货币的监管中澄清，不会监管虚拟货币中介安全性和交易的正常运作，并且会进行用户身份识别，以防止洗钱和资助恐怖分子。[6]针对在新加坡境内从事比特币买卖交易的公司，会根据其销售收益征收一定的税收。对于使用比特币购买虚拟商品或服务的行为，政府将不会征税，除非比特币被用于交换真实货币、商品或服务。[7]2017年8月1日，MAS表明，如果数字代币构成证券与期货法案中监管的产品，其发售或发行将受金融管理局的监管。[8]

通过今年最新的新加坡政府表态可以看出，不排除受美国对ICO的定性影响，新加坡政府也开始着手拟将代币作为证券与期货法案监管的对象。

（四）澳大利亚要求ICO“必须以促进投资者信任的方式进行，并遵守有关法律。” [9]

 澳大利亚证券与投资委员会（ASIC）针对 ICO颁布了相关监管指导文件，明确ICO是企业或个人通过互联网从各类投资者处筹集资金的一种新型资金运作模式，其“必须以促进投资者信任和信心的方式进行，遵守有关法律。并应确保信息不会误导或欺骗潜在投资者，不得包含虚假信息。”文件将提供金融产品的ICO纳入《企业法》的监管范畴；单纯的代币交易则适用于一般法律和消费者通用法律。

尽管文件规定仍有监管空白和宽泛处，但是对带有金融属性的ICO则相对明确，即ICO项目的发行方负有信息披露、登记注册以及获得市场许可的义务。ASIC的声明正值全球监管ICO趋严之际，依据 ICO项目所涉及的行业与业务的差异适用不同的法律，体现出监管当局对ICO在本国发展持肯定态度，并正着手对ICO业务进行细分，尝试分类纳入国内法规制。

（五）加拿大将ICO纳入监管沙盒

加拿大魁北克省的金融市场监管局（AMF）将ICO项目确定为证券类，并接受ICO公司进入监管沙盒体系。监管沙盒（Regulatory Sandbox）的概念由英国政府于2015年3月率先提出。按照英国金融行为监管局的定义，“监管沙盒”是一个“安全空间”，在这个安全空间内，金融科技企业可以测试其创新的金融产品、服务、商业模式和营销方式，而不用在相关活动碰到问题时立即受到监管规则的约束。2016年初，澳大利亚和新加坡的金融监管机构就与英国金融行为监管局签署了合作协议，并各自对所制定的监管沙盒计划在国内征求意见。近年来，中国香港、泰国、阿布扎比和马来西亚的监管当局也推出了自己的监管沙盒计划，加拿大、中国台湾等国家和地区的监管部门也正在对监管沙盒进行积极研究，以便进一步促进金融创新，提升金融产品和服务的效率与竞争力。

而加拿大首个合规的ICO项目：Impak Coin项目，已成为AMF沙盒监管下的第一个项目。有别于对传统证券类项目的要求，监管层免于Impak登记为证券交易商，且无需其提供“招股说明书”。[10]

AMF将监管沙盒这一在线区域和主体开展的创新探索模式运用于ICO项目开展上，表现出监管层有意对ICO这一新型创新模式进行试点观察与研究；对“传统要件”实施豁免和有限授权，为其创造相对安全、稳定的生长空间，也反映了当局对其赋予的善意和信心。

小结:

在目前对代币定性空白的情况下，美国、加拿大拟将其归为证券类、纳入证券法等法律监管的对象、纳入监管沙盒，不失为一种新的思路。随着科技的发展，尤其是电子技术和互联网的发展，现代社会出现了证券的“无纸化”，证券投资者已几乎不再拥有任何实物票券的证券，其所持有的证券数量或者证券权利均相应地记载于投资者账户中。“证券有纸化”向“证券无纸化”的发展过程，揭示了现代证券概念与传统证券概念的巨大差异。因此，代币的出现与发行、销售及流通，也将成为大势所趋。

因此，我国若将代币纳入证券范畴监管，那么依然需从代币的发行、承销、二级市场转让的试验阶段开始测试。但鉴于我国目前已经禁止ICO业务的开展，是否可以归为证券类纳入监管并取得成效，可以从美国、加拿大、新加坡等国的往后实践中予以进一步观察。

三、ICO面临的法律问题

（一）对国家征税体系造成冲击

当ICO业务开展时，是否应当对其征税；若征税，应以何种名目、如何征税一直是各方讨论的问题。

一般来说，征税的基础源于收益的存在。若交易者通过ICO获取了收益。理论上就应该予以征税。参考新加坡的相关规定，新加坡国内税务局（ IRAS ）表示：在新加坡注册的公司进行比特币买卖或用数字货币换取商品和服务的交易须纳税。比特币交易须征收7%的增值税。[11]

ICO作为投机交易进行买卖是持有者获取高额收益的主要来源，新加坡政府仅仅将征税基础建立在换取实物交易上也并未能完全解决征税的问题。首先， ICO交易具有隐蔽性和匿名性，如何准确把握交易额、如何追索到实际交易人都给税收部门提出了不小的挑战；另外，应以何种币种纳税，若以代币纳税，势必减弱本国法定货币的官方地位；若以本国法定货币缴纳，鉴于代币价值的巨大波动性，亦会对本国金融体系造成不良影响，也会带来逃税漏税的风险。

因此，在研究ICO合法化的进程中，税收法定下的征税措施，也必须同步考虑。

（二）被不法分子用于洗钱、贩毒等刑事犯罪活动

本所律师在制作节目是特别提到过，ICO很容易与许多犯罪案件发生联系。犯罪分子利用其便捷性、匿名性，避开传统途径，可大肆进行洗钱、贩毒、走私等犯罪活动；由于操作成功率高，也刺激了更多的人加入从事非法活动，给整个社会带来了不稳定因素。比如，在美国购买大麻，在荷兰购买毒品，在黑市购买枪支……不少灰色地带里，代币便是硬通货一样的存在，甚至成为勒索攻击的最新犯罪工具。2013年10月，美国多个执法部门查缴了一个利用比特币进行匿名非法买卖的电子交易平台，拥有近百万客户，销售总额高达12亿美元。在该平台上，服务涵盖了办假护照、非法入侵系统和获取信息、买卖毒品武器、提供色情服务等，所有交易都通过比特币支付完成。[12]

源于ICO的匿名性的属性，可为交易者提供很好的庇护，如果监管部门无法进行事前审查、事后监督，最多就只能进行低效的事后打击、取缔。而在确定交易双方、追索交易信息方面，同样面临极大的挑战。更何况ICO具有跨国性，需要各国政府的通力合作，但是目前各国对ICO的态度不尽一致，国内对ICO定性监管多有空白，在国际合作上依然任重道远。

（三）对国家主权货币政策造成冲击

货币政策是指中央银行为实现既定的目标，运用各种工具调节货币供应量来调节市场利率，通过市场利率的变化来影响民间的资本投资，影响总需求来影响宏观经济运行的各种方针措施。调节货币的供应量是做出相应货币政策的关键环节。

但是ICO不是由中央银行发行控制，ICO的大量使用，客观上将削弱本国市场上对法定货币的需求，这与货币无纸化是两个完全不同的课题。

四、相关启示

尽管ICO对于国际国内的现行法律体系、金融体系都带来了巨大冲击，各国政府对于ICO的态度都不尽相同，但是各国面临的风险却是一致的。面对这一挑战，应立足于本国国情，积极探索合适的法制规范之路。

首先，监管思路应由事后监管转为事前、事中监管。世界上不少国家对本国的证券类金融产品的发行、交易都制定了一整套完备的制度体系，ICO的监管也可以予以借鉴：设置交易者资质等级划分，即交易者适当性管理，综合考量交易者的资产状况、投资偏好、风险承受能力等因素，匹配相应的ICO项目，有效保护交易者权益；审核交易平台资信状况，实行实质审查，对平台机构部门设置、人员构成等进行规范，过滤低质机构，保证市场稳定有序；规范交易流程，严格信息披露，强调反信息虚假与欺诈，使每一笔交易均有据可查、有迹可循；严厉打击洗钱、贩毒等犯罪活动，加强国际合作与协调，制定方针，共同打击违法犯罪，保障金融市场的健康发展。

但同时应认识到：ICO作为新生事物，传统制度的借鉴不能是简单的生搬硬套，成熟的既定模式也不一定就可以完全匹配。ICO监管仍处于起步阶段，一方面，实践的匮乏使得监管层当下无法对实施中的各项细节都规范详尽，亦不能完全预见可能发生的所有问题并制定解决方案；另一方面，ICO之所以受到推崇，很大程度上是基于其具备传统金融所不具有的属性，若完全照搬传统模式加以管制，ICO很可能失去它“先天”具备的合法创新优势。参考加拿大监管沙盒的做法，可在将ICO纳入证券类法律范畴能施加有效监管后，在确保投资者利益保护且合法的前提下，给予其一定的监管要求豁免或有限放权，让其在相对温和、可控的环境里自由生长，并在不断的实践中去规范、总结。

当然，一国政府为捍卫本国法定货币地位和本国经济稳定，可能多会直接选择收紧甚至禁止ICO。但是，一方面，在市场尚未尝试自我调控实现优胜劣汰机制即实行政府干预，是否就能最大程度有利市场发展值得商榷；另一方面，随着数字化经济活动日趋活跃，ICO可能只是发展大浪潮的第一波先行兵，如若在不久的将来，第二波、第三波浪潮接踵而至，又将以何种姿态来应对挑战呢？ICO的出现应辩证的来看，其虽是偶然，但也有其必然性。ICO是一把双刃剑，带来社会诸多不稳定因素的同时，也确具备一些积极的创新因素和金融包        容性，使用得当，不排除其会助力金融产品的创新和金融市场的发展。任何事物在初期发展之时，多会遭受质疑，但也是在质疑和否定声中，价值多得以挖掘。因此，如何正确的运用ICO、如何准确监管、如何有效遏制犯罪行为的发生、如何平衡一国的金融体系将是ICO业务健康持续发展乃至整个国际金融市场上亟待解决的一项重要课题。

[1] 上海代币发行融资（ICO）平台90%项目完成清退. http://news.cnstock.com/news,bwkx-201709-4133414.htm. 2017-09-22。

[2] 李翀：《比特币会成为货币吗》，载《当代经济研究》2015 年第 4 期。

[3] 杨东：《美国ICO的监管逻辑》，载《金融博览》2017年第9期。

[4] 刘泓君：比特币产业链的全球监管版图：各国都是怎么看比特币的？

http://tech.ifeng.com/a/20170911/44678639_0.shtml. 2017-09-11。

[5]徐凯：比特币：监管分岔的花园小径 . http://news.163.com/17/0922/09/CUU8SKAA00018AOR.html.2017-09-21。

[6] 刘泓君：比特币产业链的全球监管版图：各国都是怎么看比特币的？ http://tech.ifeng.com/a/20170911/44678639_0.shtml. 2017-09-11。

[7] 张金梁：新加坡逆势而为：承认比特币交易合法. http://news.zol.com.cn/427/4272598.html.2014-01-10。

[8] 国外怎么监管比特币？韩国最严.日本最宽松.美国牌照化管理. 

http://news.youth.cn/gj/201709/t20170912_10694491_1.htm.2017-09-12。

[9] 查询于澳大利亚证券及投资委员会官网。

[10] Aaron Stanley：加拿大将ICO纳入监管沙盒，正式批准首个合法ICO项目. http://www.gongxiangcj.com/show-22-4450-1.html.2017-09-07。

[11]刘友:新加坡开始对比特币交易征税. http://www.btc798.com/article-2477-1.html.

[12] 比特币的另一面：洗钱、贩毒、走私都用其交易。