随着A股市场全面注册制改革的推进，“借壳上市”的热度逐渐有所下降，上市公司控制权收购则更显频繁，以民营资本为主流、国有资本积极参与的上市公司控制权收购逐渐成为热潮。本文旨在根据有关法律法规规定，并结合上市公司控制权收购项目实践，就目前A股上市公司控制权收购交易的主要方式和流程以及收购交易过程中的重点注意事项作简要解析。

关于A股上市公司控制权收购的规则适用，我国目前已形成多层次、分层级的规则体系，具体可分为如下四个层级：

第一层级为法律法规层面，如《中华人民共和国公司法》（“公司法”）《中华人民共和国证券法》（“证券法”）等，对上市公司控制权收购适用的法律框架作出规定；

第二层级为规章、规范性文件层面，如《上市公司收购管理办法》（“收购管理办法”）《上市公司国有股权监督管理办法》（“国有股权管理办法”）《上市公司证券发行注册管理办法》（“注册管理办法”），对上市公司控制权收购提供更为具体的操作指引；

第三层级为自律性规则，如《深圳证券交易所创业板股票上市规则》《上海证券交易所科创板股票上市规则》《北京证券交易所股票上市规则（试行）》及各交易所发布的其他上市公司自律监管规则（统称为“交易所规则”），对在上市公司控制权收购交易过程中需要遵守的上市规则、规范运作要求作出规定；

第四层级为公司内部制度，既包括拟被收购控制权的上市公司所制定的公司章程，也包括控制权收购交易双方为企业主体时其自身的公司章程或合伙协议等章程性文件，对处于交易方案中各方所应当遵守的内部流程规则作出规定。

（一）上市公司控制权收购的主要方式

根据《证券法》《收购管理办法》相关规定，A股上市公司控制权收购主要可以分为要约收购、协议收购、间接收购三大类。实践中，在前述几种收购方式基础上衍生出更为丰富的收购方式或多种收购方式的结合，主要如下：

1、要约收购

要约收购即收购人向上市公司股东发出收购股份的要约，可以分为全面要约与部分要约，收购人可以自愿选择要约收购，或是达到一定条件时触发强制要求发出要约收购。采用要约收购方式时，需要重点关注如下几方面：

（1）自愿选择以要约方式收购上市公司股份的，可以向被收购公司所有股东发出收购其所持有的全部股份的要约（即全面要约），也可以向被收购公司所有股东发出收购其所持有的部分股份的要约（即部分要约）；

（2）通过证券交易所的证券交易，收购人持有一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续增持股份的，应当采取要约方式进行，发出全面要约或者部分要约（即触发强制要约收购）；

（3）以要约方式收购时，所发出要约预定收购的股份比例均不得低于该上市公司已发行股份的5%；

（4）由于上市公司具有最低公开发行股份比例要求，根据发出要约方式的不同，尤其是发出全面要约时，可能导致该上市公司不再具备上市条件，从而终止上市；

（5）对于要约收购价格，对同一种类股票的要约价格，不得低于要约收购提示性公告日前6个月内收购人取得该种股票所支付的最高价格。要约价格低于提示性公告日前30个交易日该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的，收购人聘请的财务顾问应当就该种股票前6个月的交易情况进行分析，说明是否存在股价被操纵、收购人是否有未披露的一致行动人、收购人前6个月取得公司股份是否存在其他支付安排、要约价格的合理性等；

（6）一般而言，收购人可以采用现金、证券、现金与证券相结合等合法方式支付收购上市公司的价款，但存在例外情形：1）以终止上市公司的上市地位而发起的全面要约或触发强制全面要约情形下，须以现金支付价款，即使以证券方式支付的，也应同时提供现金方式供选择；2）以未在证券交易所上市交易的证券支付的，应同时提供现金方式供选择。

2、协议收购

协议收购即收购人通过与上市公司股东就拟收购的股份数量、价格、价款支付方式、支付期限、股份登记过户手续等交易事项协商一致并签署股份转让协议。采用协议收购方式时，需要重点关注如下几方面：

（1）实践中，由于上市公司股份通常较为分散，且收购人收购股份以取得上市公司控制权为目的，协议收购的收购对象一般为上市公司控股股东及/或其一致行动人；

（2）协议收购上市公司股份比例达到30%并且拟继续进行收购时，将触发强制要约收购，即收购人需要该上市公司的股东发出全面要约或者部分要约；协议收购上市公司股份比例超过30%的，超过30%的部分，需要以要约收购方式进行；

（3）协议收购方式下，过渡期内（协议签署至股份过户的期间）一般不得通过原控股股东改组董事会，确有充分理由改选董事会的，来自收购人的董事不得超过董事会成员的1/3；

（4）同时，被收购公司不得为收购人及其关联方提供担保；被收购公司不得公开发行股份募集资金，不得进行重大购买、出售资产及重大投资行为或者与收购人及其关联方进行其他关联交易，但收购人为挽救陷入危机或者面临严重财务困难的上市公司的情形除外；

（5）协议收购的双方需要就拟收购的股份在证券登记结算机构办理临时保管手续，拟用于支付的现金存放于证券登记结算机构指定的银行。

3、间接收购

间接收购即收购人并不直接持有上市公司股份，但通过投资关系、协议、其他安排取得上市公司股东的控制权，导致其拥有的权益足以控制一个上市公司。采用间接收购方式时，需要重点关注如下几方面：

（1）与协议收购所面临的情形一样，间接收购常用于对上市公司控股股东及/或其一致行动人的收购，通常表现为收购控股股东的控制权，例如收购控股东之股东的股权或是向控股股东进行增资并取得控股地位；

（2）间接收购方式下，倘若收购人在上市公司拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%的，也将触发全面要约，如若预计在30日内无法发出全面要约的，需要促使其控制的股东将所持有的上市公司股份减持至30%或者30%以下；

（3）若采用间接收购方式，除需要关注拟收购上市公司的相关情况外，还需要特别关注拟收购上市公司的股东的经营状况、财务状况、股权状况以及其他对交易产生影响的事项。

4、二级市场收购

二级市场收购即收购人通过证券交易所的证券交易，对拟收购上市公司在二级市场的公众股东进行收购。采用二级市场收购方式时，需要重点关注如下几方面：

（1）收购人及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%时，需要在3日内编制权益变动报告书，并向中国证监会、证券交易所提交书面报告，在此期限内，一般不得再行买卖该上市公司的股票；

（2）交易流程相对更长、信息披露更繁琐，在收购及其一致行动人拥有权益达到5%以后，后续每增加或者减少5%都需要参照前述规定进行报告和公告；在该事实发生之日起至公告后3日内，一般不得再行买卖该上市公司的股票；每增加或者减少1%，须在该事实发生的次日通知该上市公司，并予公告。倘若违反每增加或减少5%比例时关于报告、公告及禁止买入规定的，在买入后的36个月内，对该超过规定比例部分的股份不得行使表决权；

（3）在收购人及其一致行动人还未成为第一大股东或实际控制人之前，其拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的5%，但未达到20%的，应当编制简式权益变动报告书；达到20%但未超过30%的，应当编制详式权益变动报告书；

（4）此外，由于通过二级市场交易并非直面上市公司控股股东及实际控制人，存在引发上市公司控制权争夺的风险。

5、其他收购方式

除上述收购方式外，实践中还存在其他收购方式，一般与前述几大收购方式结合使用。

（1）定向增发，即通过非公开发行股票的方式，向特定投资者募集资金，该特定投资者取得上市公司一定比例的股份。定向增发方式一般作为并行的收购方式之一与其他收购方式相结合，或者建立在定向增发前收购人已经持有上市公司一定股份比例的情况下。定向增发需要依照《注册管理办法》及有关法律法规规定满足对应条件、履行非公开发行程序，报交易所审核并经证监会核准注册；

（2）表决权委托或放弃，即上市公司股东将所持股份所拥有的表决权委托给他人行使，或承诺放弃该等表决权。表决权委托或放弃的方式，同样不会作为单独的收购方式，往往作为替代性或过渡性措施而与其他收购方式相结合，一般是出于如下几方面而选择：1）被收购方股票处于限售状态（如实际控制人、董监高持股限售、股票处于质押且无法解除、司法冻结状态等）导致暂时无法完成交易过户；2）收购人存在资金压力或分期交易中欲提前取得控制权或出于其他因素考虑，暂无法直接取得足以控制上市公司的股份比例；3）为了避免触发要约收购，从而面临触发强制要约收购乃至上市公司终止上市的风险等。

（二）上市公司控制权收购的交易案例

根据公开案例，A股市场上不乏单独使用某种方式或是多种收购方式相结合操作的案例，近期运用各类收购方式完成控制权收购交易的部分案例展示如下：

根据上述法律规定，由于上市公司控制权收购过程中存在信息披露、国资和外资监督管理、行业准入限制、上市公司股份交易限制、收购人主体资格限制及上市公司控制权收购方式多样性等各种影响因素，上市公司控制权收购的流程通常较长，总体可以分为两大阶段：

在A股上市公司控制权收购交易过程中，面临境内外证券监管机构监管、国资和外资监管、反垄断审查、行业准入限制等多重因素，对于拟收购控制权的上市公司标的和收购方式的审慎选择，显得尤为重要。

（一）关于上市公司标的选择

我们建议考虑以下几个方面：

1．交易能否通过国家市场监督管理总局反垄断局经营者集中审查，并依据《经营者集中审查规定》作出不进一步审查或不禁止经营者集中的决定；

2．交易是否存在行业准入限制并符合行业准入条件或是能够取得行业主管部门的准入审批；

3．收购双方是否存在国资或外资背景，并能够取得国资或外资主管部门关于准予进行收购交易的批复。

（二）关于收购方式的选择

我们建议考虑以下几个方面：

1．收购交易的出发点除取得控制权外是否还存在以终止上市公司上市地位为目的；

2．收购人的拟用于收购的价款（尤其是现金）筹集情况，是否能够应对可能触发的强制要约收购或避免触发强制要约收购；

3．是否谋求快速取得控制权，或是逐步取得上市公司权益及最终控制；

4．拟被收购控制权的上市公司股份分散程度，是否存在控制权争夺风险。