近期第一批挂牌的科创板企业中有个别开始披露对外投资交易，如中微半导体拟投资睿励科学仪器。科创板除了向科创企业提供融资功能外，势必还兼具有关战略新兴行业内的资源整合功能。在这个时点，中国证监会出台《科创板上市公司重大资产重组特别规定》（以下简称“《科创板重组特别规定》”），以及上交所就《上海证券交易所科创板上市公司重大资产重组审核规则》（以下简称“《上交所审核规则》”）公开征求意见，可谓正当时候。根据《上市公司重大资产重组管理办法》（以下简称“《重组管理办法》”），所谓“资产重组”其实是某一类内涵比较丰富的交易的统称，本文主要是站在科创板上市公司（以下简称“科创公司”）进行对外收购的角度，基于两个新规定，就科创公司资产重组的监管体系、标的企业的要求、资产重组的审核流程做简单梳理，并对可能涉及的跨境换股问题做一些初步探讨，希望对大家理解科创公司资产重组的监管思路有所帮助。

从适用法律而言，科创公司进行资产重组仍需适用《重组管理办法》。《科创板重组特别规定》明确了主要由上交所对科创公司资产重组进行审核，涉及发行股份的才需要经中国证监会履行注册程序。此外，《科创板重组特别规定》就界定是否构成重大资产重组的收入指标、涉及发行股份时的定价等科创公司相对于一般上市公司的差异点进行了规定。而《上交所审核规则》主要是上交所在审核科创公司资产重组时的最主要指导性文件。

证券监管机构是从一项交易是否构成重大资产重组，以及是否涉及发行股份购买资产，两个维度对科创公司的资产重组进行区分监管的。简单而言，如果一项交易构成重大资产重组或者涉及发行股份购买资产，则纳入监管程序并需适用科创板重组规定；如果一项交易既不构成重大资产重组，也不涉及发行股份购买资产，则不涉及证券监管机构的审批，但仍需履行信息披露义务。若科创公司实施的重组涉及发行股份购买资产，则该等交易需经上交所审核通过后由中国证监会履行注册程序；若不涉及发行股份购买资产，即使构成重组上市，也只需要取得上交所的审核通过。前述关系可以由下表体现：

对于“重大资产重组”的认定标准，还是按照《重组管理规定》第十二条中的三个指标（即资产总额、营业收入和净利润）满足一项即可，但科创公司重大资产重组的营业收入指标有微调，除了一般上市公司要求的“购买、出售的资产在最近一个会计年度所产生的营业收入占科创公司同期经审计的合并财务会计报告营业收入的比例达到50%以上”，还要求“金额要超过5000 万元人民币”。

科创板的“重组上市”同样根据《重组管理规定》第十三条，即“自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人及其关联人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的”。由此可见，不同于创业板，科创板至少还是允许重组上市的。

如果科创公司全部以现金进行收购，且交易不构成重大资产重组，由于该类交易不涉及证券监管机构的监管，所以我们理解，这种情况下，标的公司的行业、业务等在法律上没有限制，上市公司不需要过多考虑协同效应等问题，可以根据一般商业判断对是否收购进行决策。

根据《上交所审核规则》，如果科创公司拟实施的一项交易构成重大资产重组或者涉及发行股份购买资产的，则标的资产应当满足三方面的要求：（1）符合科创板定位；（2）所属行业应当与科创公司处于同行业或者上下游；且（3）与科创公司主营业务具有协同效应。

关于是否符合科创板定位，可以主要参考《上海证券交易所科创板企业上市推荐指引》中的具体规定，包括行业范围、依靠核心技术开展生产经营、具有较强成长性等。

关于协同效应，《上交所审核规则》第二十一条做了明确的规定，是指科创公司因交易而产生的超出单项资产收益的超额利益，包括下列一项或者多项情形：（1）增加定价权；（2）降低成本；（3）获取主营业务所需的关键技术、研发人员；（4）加速产品迭代；（5）产品或者服务能够进入新的市场；（6）获得税收优惠；（7）其他有利于主营业务发展的积极影响。

《科创板上市公司持续监督管理办法》第二十条关于标的公司只规定了符合科创板定位和协同效应，“标的公司必须与科创公司处于同行业或者上下游”是这次《上交所审核规则》新增的要求，我们理解应该是对协同效应的细化要求。

比较有意思的是，从《上交所审核规则》第二十四条、第二十七条等条文的措辞来看，我们感觉科创公司实施资产重组时由交易对方进行业绩承诺并做出补偿安排似乎属于一项规定动作，而不是可由交易双方协商确定。当然这一点有待上交所的进一步澄清。如果交易对方必须对标的资产做出业绩承诺的，显然交易对潜在标的企业的业绩情况还是有一定门槛。

若科创公司拟实施的交易构成重组上市，除了前面所述三项要求外，标的公司还必须符合以下财务指标中的一项：（1）最近两年净利润均为正且累计不低于人民币5000万元；（2）最近一年营业收入不低于人民币3亿元，且最近3年经营活动产生的现金流量净额累计不低于人民币1亿元。前述两条财务标准相当于是科创板上市财务指标中的第一和第三套标准。

此外，根据《上交所审核规则》，科创公司拟收购的标的公司可以存在表决权差异安排，可以尚未盈利，也可以是红筹企业（将在第四部分详述）。

基于上述，对于纳入监管范围内的科创公司资产重组，证券监管机构严格限制了标的资产的条件，从而避免科创板成为一个造壳的市场。科创公司在策划后续资产收购时需要特别关注交易的必要性，标的资产是否符合科创板定位以及是否与上市公司具有协同效应。

从《上交所审核规则》来看，上交所对于科创公司资产重组的审核基本上延续了科创板首发上市的审核理念，也借鉴了科创板首发上市的审核经验，采取电子化审核，强调信息披露和公众监督，注重审核过程的效率，并压实交易相关方和中介机构的责任。

上交所将专门设立并购重组审核部门负责科创公司资产重组的具体审核工作，并区分了发行股份购买资产（不构成重组上市）和重组上市两类交易设定了有差别审核机制。总体而言，重组上市的审核会更谨慎。

对于发行股份购买资产交易（不构成重组上市），由审核联席会议提出审议意见；对于构成重组上市的交易，由科创板股票上市委员会提出审议意见。

科创公司申请发行股份购买资产（不构成重组上市）的，上交所自受理申请文件之日起10个交易日内提出首轮审核问询，自受理申请文件之日起45日内出具同意的审核意见或者作出终止审核的决定；申请重组上市的，上交所自受理申请文件之日起20个交易日内提出首轮审核问询，自受理申请文件之日起3个月内出具同意的审核意见或者作出终止审核的决定。

上交所对科创公司资产重组的审核流程大致如下图所示：

关于科创公司资产重组的审核，以下几点我们特别提请予以关注：

(1)    根据《上交所审核规则》第四十五条，若上市公司在日常信息披露、规范运作方面表现良好，所聘请的中介机构执业记录较好，上交所在审核过程中可能减少审核问询的轮次、问题数量。因此，科创公司应注意平时的信息披露和规范运作，并在有关交易中尽可能聘请执业记录良好的中介机构。

(2)    根据《上交所审核规则》第四十八条，科创公司的资产重组项目并不一定有聆讯环节，只有审核联席会议或者上市委员会认为必要时才会要求有关交易方和中介机构进行现场问询。

(3)    根据《上交所审核规则》第六十一条，上交所在审核中若发现上市公司申请文件存在重大疑问且公司和中介机构无法作出合理解释，或者交易本身构成重组上市的，可以直接提出进行现场检查或者核查。

根据《科创板重组特别规定》第七条和《上交所审核规则》第十三条，我们理解涉及红筹企业的科创板重组大概有三种情况：（1）红筹架构的科创公司收购境内公司；（2）境内注册的科创公司收购红筹企业；（3）红筹架构的科创公司收购红筹企业。

当红筹企业作为收购的标的资产时，根据《科创板重组特别规定》第七条，其必须符合试点创新红筹企业的条件。而根据《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》，试点红筹企业的要求非常高，尚未上市的红筹企业最近一年收入不低于30亿元人民币且估值不低于200亿元人民币。客观而论，在目前阶段，对于能满足前述条件的红筹企业，首选方案可能是自行在科创板上市，让已经在科创板上市的公司来收购这样的企业机会并不是很大。虽然目前已经上市的科创板企业中还没有红筹企业，但在审企业中已经不乏九号机器人、华润微电子这样的红筹企业，据我们所知，还有一些红筹企业在筹备科创板申报，这些红筹企业在完成科创板上市后完全有可能实施后续资产收购。因此，上述三种情况中，讨论第一种情况的现实意义可能更大一些。

在红筹架构的科创公司收购境内公司的情况下，科创公司以现金方式支付对价我们觉得并没有障碍，但我们更关注科创公司能否更有效率地以新发行A股股票作为收购的对价。从实质上来讲，红筹架构的科创公司收购境内公司属于外国投资者并购境内企业。根据《商务部关于外国投资者并购境内企业的规定》（以下简称“《外资并购规定》”）第二十七条之规定，外国投资者以股权作为支付手段并购境内公司应报商务部批准。如大家所致，自这条规定颁布以来，商务部从来没有批准过前述跨境换股。我们现在不清楚，未来红筹架构的科创公司收购境内公司时，商务部是否会开始正式启用《外资并购规定》的第二十七条，如果这样势必大大降低红筹架构的科创公司实施换股并购的效率，还是说商务部门会针对前述情况重新开辟一个监管的口子，我们将拭目以待。此外，境内标的公司的股东通过换股取得红筹架构的科创公司的股票（虽然是A股股票）是否需要办理外汇登记也不明确，如果需要办理外汇登记，则目前针对境内自然人办理外汇登记的75号文可能也无法涵盖这种情况。

如前所述，以上第2种情况（即境内注册的科创公司收购红筹企业）虽然现阶段出现的可能性比较小，但如果发生且涉及境内公司发行股票收购红筹企业的话其实也会涉及跨境换股的问题。目前实践中虽然有极少数类似架构的交易已经完成，例如东诚药业、航天科技、首旅酒店等，但实务界基本上还是将这类交易作为个案对待，A股上市公司以发行股份方式收购境外标的目前还不具有普遍可操作性，很多操作细节上还存在争议。我们也希望，借本次科创公司重组规则制定之际对有关问题进行明确。